高善文2018年11月15日路演观点摘录

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一、2018起了哪些变化？

变化一：符合预期——全球经济处于下行趋势。

2018 年，全球只有美国经济相对较好，欧洲、日本等经济提经济增速下行．

变化二：超出预期一一去杠杆鸡飞狗跳。

去杠杆政策将有调整，前期政策考虑不周，匆忙出台，出了问题没有及时调整．总方向肯定是要去杠杆，往资管新规方向去。为什么去杠杆搞得鸡飞狗跳？其实在资管新规发布前，在征求金融机构过程中，已提出很多反对意见，但由于种种原因，金融机构的意见并无采纳便匆忙出台资管新规。出台后出了问题却没及时调整，出了很多不必要的问题，如股东质押爆仓等，这些问题危机很大，市场迅受有吸收完．近期又出台很多措施，影响有待观察，还不能下结论。

高层很有决心，执行落地环节有待观察。开个玩笑，好比泰坦尼克号撞冰山了，好多乘客已掉水里。监管层想你们应该能自救，应该都会游泳，结果发现跳的人太多了，决定开个小船去捞，能捞一个算一个。但已经晚了，船到了人都凉透了，还没算只喊话不划桨的．这是少有的政策失误！市场的深邃和官员的无知都超出了想象，竟然同时发生了。政策失误在实体经济会有后果．迅妥有完全显现出来，还需要时间充分显现。

变化三：超出预期一一中美贸易战。

从几件事看出，中美对待贸易战的看落差有多大。

贸易战初期，中方表态不惜一切代价答应（打赢）中美贸易战．侠客岛、牛弹琴等官方社论口径：发扬上甘岭精神，要打硬仗－这是最早的判断（其实误判） .

近期：已不鼓励民间讨论，中方态度：在不损害根本利益悄况下，尽快求和。美方态度：不置可否，让子弹飞一会。

民间态度，开始不以为然，觉得不会真的打起来，直到美国宣布关税政策，市场激烈反映．中概股、 A 股、H股等加速下跌。

目前中方对贸易战的了解应该更深刻和清醒，跟五个月之前比有天壤之别．

基辛格、鲍尔森近期在新加坡发言．值得关注。

基辛格：中美关系再也回不到从前，但也不会发展成美苏令战，未来可能走向高度对抗性。

中方认为：中美关系像夫妻关系；但美方认为：以前是朋友关系．但现在是对抗性的竞争对手关系。

鲍尔森：提了很多具体措施和建议。目前美国对中国的高科技的留学生已屏蔽，在高科技领域，冷战已经开始。

彭斯：发表了冷战序幕演说，上周在日本演讲，提示日本政府，要提高政治站位，要擦亮眼峭（针对日本对中国示好）。近期将举行习特会，美国继续施压，放话中美要避免走向政治、经济、文化全面令战，这是最后的机会．一旦相关敌对法律进入立法程序，国会两党签署法令．将很难扭转局面．

美国的谈判目标是什么？美国要价很全面很具体，涉及一带一路、南海、 2025 等，但中方现在接不下来．中方角度：如果全盘接受，两年会动摇我们的根本制度．所以不能接．已经开价，但不能全部接下来。

中美局势走向将影响市场长期信心。反映到股市上，下跌不是完全来自企业盈利端．不仅来自于资金面（去杠杆），更反映在市场的长期信心。试想如果中国和平崛起的窗口真的关闭了，我们的资本市场没有经历过，我们这一代人也受有经历过．我们要从一个开放的、外向的经济体，走向一个被国际封闭的孤立的经济体，估值体系一定要走向国际化．如韩国，估值低，反映了大家对韩国的政治制度、经济制度有没有信心．大家最担心的，是对中国经济是否有长期信心。只要我们在正确的道路上．只要方向不错，短期磕磕碰碰没关系．不过一旦方向走错了，那是另一个问题．近期网上有一些借改革开放 40 年，怀念小平的言论，这也反映了市场的态度。

二、往后怎么走？

立论基础一：中美关系已回不到过去

中美之间可能的走势：中方希望不冲突、不对抗．美国态度：不合作

习特会第一拨派出的代表是国防部长和外交部长，确定两国不冲突、不对抗的原则，中方有明显的线，但美方没有表态。假设这个目标达成，中国将变成在自力更生基础上，独立自主的对外开放。盟国的态度．希望最好中美别掐，但如果打起来，盟国也不一定会跟粉我们走。

盟国可以卖牙膏给我们，但不会再卖发动机、芯片给我们．

立论基础二：过去是开放倒逼改革，近年改革的动力下降

坏消息：近年改革成了一个虚无缥缈的口号．一个让人随意打扮的小姑凉。

好消息：近期民企座谈会上，高层作了很多表态．据参会民企说，对高层表态很感动，以前很多政策出台的初心是好的，但在执行层面出了问题．没有把民企当外人。

我们不能完全回到以前的局面．不歧视民企，也为中美走向真正的不对抗莫定基础。如果回到只有国有企业独大，将越来越削弱中美合作的基础．

三、结论性预判

研究我党历史发现的基本规律：靠左派安身立命，靠右派转危为安。

左派有合法性．会自我加速，但有很大的破坏性。左派有革命性．也有破坏性．往往导致局面无法收拾．右派有问题解决问题．能把周面稳定下来．甚至能更上一个台阶。

总结：

1、目前靠左派安身立命的选择已走到尽头．

我党有强大的自我演化能力，与时俱进，与前苏联不同．克鲁晓夫开始不调整，想调整时己没法回头，等到戈尔巴乔夫动手术．手术做错了。因此沿着左派道路走．已基本走到尽头。以民企座谈会作为分水岭，将有一系列政策调整，相信将持续一段长时间．

2 、如果市场完全吸收了中美冲突．这调整将是真的，是能能见到效果的。

要相信我党的执行力，只要最高层下了决心，没有搞不定的事。一个段子，深圳蛇口改革开放的博物馆门前，原来矗立多年的小平像搬走了，换成了习总的，最近又搬回去了，原来搬走，可能不是出自最高层的意思，但现在搬回来．估计体现了最高层的意志。

3 、中方现在还没摸清楚美方的要价底线，美国漫天要价，也不指望能马上接受。

问题在于市场是否已吸收中美冲突．在开打时，我们以为事情很大，但市场不跌，到发布握手宫和时，市场又不涨．但这个过程市场整体已经掉了了很多。随着各项政策往回摆，很多政策总体回到偏右、正常的轨道上，现在估值体系还没有有吸收．

4 、关于市场甚本面的简要评论

1）观察2016—2018年，最重要的政策是供给侧改革．限制过剩产能、强制产能出清．政策导致受环保政策影响的产业。产能被抑制并处于不正常的低位，盈利处于不正常的高位。预测明后年，这种状态将出现反转．不受供给侧改革的行业．目前产能处于正常水平，盈利水平被抑制．这个过程已走到极限．明年会反转。

拆成行业数据。经济数据的上升都集中在限产行业．盈利处于不正常的高水平。换句话说，受供给侧改革影响哟行业，没有进入门槛，不应该有这么高的盈利，必将回归，应该回归到微利/亏损的水平。如煤炭、钢铁，盛极难继。

如果沿着这个逻辑，两年后，可预见通过行政手段主导的去产能改革必将失败。

用行政手段去产能，现在看是取得了几年以后再看，可能有不一样的结论，肯定不如建立在法治和市场化手段的去产能。以行政手段为代表的干预/扭曲，在短期内取得效果，但长期会被市场以更大的报复，如房地产市场，预计未来房价将报复性上涨。

2 ）关于地产行业的看法．

a 、地产行业总体存货重建过程没结束，只是刚开始。今年新开工数很高，受限售影响销售额很低，新开工显著高于销售，因此存货重建维持两年，问题不大。

b 、总体上房地产市场是普遍的供不应求，房价面临内在的上涨压力。房价的上升是正常现象。今年三季度以来，房地产销售存在下滑，主要由于密集的政策调控，带来了市场的修正，不是房价趋势性下调．预计明年二季度以后一二线城市的房价将创新高。近期房价的下跌属于政（策）带来的异动。

c 、如果再来一波房价上涨，监管层会很被动．预测未来更多城市，房价将回到双轨制，穷人配给制（廉租房、公租房）．富人市场化（放开房价），这应该是长期走向。目前政府被迫延续现有的房价政策，需求只会被推迟，但不会被消灭，而且没有新增供应，反而为未来房价上涨积累了购买力．这也符合地方政府的利益

d 、地产企业大规模囤地的势头已过去了。万科是房地产的领头羊，但近年已经不在第一阵营。部分原因是由于万科在 2012 年战略性误判，认为未来旱白银时代。为什么恒大、碧桂园、融创能上来，可能是瞎蒙．但是过去几年就是上来了．这符合了房价上涨趋势。这涉及到深层次问题．中国城镇化趋势是否已结束？市场短期的收缩是以长期的上涨为代价。我们认为中国城市化发展远远没有结束，从第二三产业从业人员看，城市过程还没有结束。还在左侧。地产方面．任志强是意见领袖，在预测上一直立于不败之地。

3 ）关于金触机构的看法。

目前金融机构划小船去捞人，但银行惜贷情况，跟 1998 年一样，在紧急的危抓面前，缓慢的释放放流动性。中国今年有点像美国的 2008 年，大股东质押就像美国当年的有毒资产，中国目前政策与当年美联储降息，出手进入市场救市一样。当年市场也担心奖联储会搭进去，现在中国也一样，不停救。当年雷曼破产前，美国的银行也借贷，金融机构的传导机制已经失效，所以美联储决定自己进去救市。

目前看中国政府出手有点晚了，应该把非标拿到表内，但现在还没有做到 。央行应该启动逆周期资本调节，要把银行充足率降下来。目前只有央行真心着急．其他的只是喊话给领导看。船还没到，人都死了．只有央行的船冲到最前面，其他只是喊口号。小船开出去了，态度很好，但钱都没封位。

4 ）关于美国政坛．

民主党上来以后，预算等方面，特朗普不会随心所欲．美股明年估计会结束上涨，顶多横盘，美国还处于扩张的轨道上，但扩张势头已趋缓，进入衰退是肯定的．等着看。

5 ）人民币汇率，存在比较大的问题。

中方技术官员都主张人民币贬值，要破 7 ，央行也想，但目前领导不让破．为什么会怕破 7 ，不知道怕什么．越不懂越害怕，技术官员倾向破 7。人民币7.1没有悬念，只怕领导没想清楚，最怕市场已经扛不住了才被动迎战．当年 8.11 汇改，市场已经 6.5 了，官方还在 6.2 ，把政策空间拖没了。

6 ）未来政策走向。

民企座谈会以后，未来的有哪些领域的措施会出来？这是一个最重要的信号。中美之间最大的战略底线是战争与和平。如果拿掉，经贸的事情只是生意，谈成了吃鲍鱼，谈不成吃鲈鱼．比如财政面．降税是必然的。市场预测在近期即将召开的经济工作会、四中全会、 12月5 一8号纪念改革开放 40 周年会上，将要宣布哪些政策？市场准入、知识产权、市场开放，中方都是愿愈妥协。

7 ）对经济周期、 GDP 的判断。通胀的中枢将下移，受供给侧改革影响的行业，产能释放，会把价格压下来，未来盈利水平会下降．这几年处于不正常水平，明年上半年经济增速肯定不看好。过去几年，商品价格在高位，带来结果是很长的存货重建，在上游会出现存货的去化过程，一旦出现，GDP会下降 0 . 5 ％一 1 % ．明年 GDP可能在 6 ％以下．

8 ）消费方面。有人认为跟房地产挤压有关系，房地产也有财富效应，房地产的销售会理解成为回补消费的现象，历史上，社会消费中，包括政府的投资和企业的购买，因为去杠杆、非标暂停，导致政府的表外的购买活动下降，所以不是消费下来，而是数据被污染。反证：消费数据中变化巨大的主要是政府和企业，消费有商品和服务，服务并没有下降太多，说明商品数据受亏染。居民房地产消费需求被抑制，居民加杠杆被抑制。居民真实的消费活动，可能并没有减速，而是受到消费货、融资影响，不是长期的．很多与去杠杆的政策有关系。

9 ）利率问题。金融去杠杆以后，非标投不出去，资金憋回银行间市场，债券市场利率往下走，汇率在升值．把海外的钱调回来．因为去杠杆．把市场利率推高了，未来怎么走？如果银行恢复放货了，利率会下来，以我们的执行力，领导再批两次．银行肯定会放水，预测明年银行会加速放贷。（以上内容均为现场速记整理，并赶演讲者审阅）