衰退还是企稳？深度解读美国经济数据（图组）

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今年两会的记者见面会上，国务院总理温家宝曾表示，对世界经济，特别是美国经济十分关注，而且深感忧虑的三件事是：美元不断贬值，何时能够见底？美国究竟会采取什么样的货币政策？它的经济走势会走到什么地步？

　　始于去年的美国次贷危机，使得美国经济进入衰退的可能性大大增加。近日美国公布的数据显示，一季度美国GDP季调后年率增长0.6%，与去年四季度经济增长率持平；美国4月芝加哥采购经理人指数为48.3，好于预期47.5，一定程度上缓解了市场对美国经济陷入衰退的担忧。

　　但是，在宣布下调基准利率25基点至2.0%之后，美联储在随后的会议声明中提到，为了刺激经济增长和维持物价稳定，美联储还将在必要时采取措施。有分析师指出，美联储中性的会议声明增加了其未来货币政策的不确定性，令美元的中期反弹走势更加扑朔迷离。今日圆桌就此进行深入解读。

　　上海证券报：从美国近期公布的一季度数据来看，是否可以认为美国经济已经进入衰退？如果是，如何形容目前衰退的程度？

　　


　　陶冬



　　诸建芳



　　哈继铭



　　鲁政委

　　陶冬：美国近期公布的一系列数据表明，美国经济进入衰退的可能性很大，但是同时又是一个相对比较浅的衰退。从目前的消费信心、房地产市场、企业的现金流来看，衰退的深度未必有我们想象的那么强。我们的感觉是会比较浅但会拖得比较久的经济放缓。至于会有多久，明年到底怎样，还要看其他的因素。

　　哈继铭：从技术上说，美国经济还没有进入衰退，因为一季度GDP还是0.6%的增长，但是我们看到，其中0.8是由于库存的增加所贡献的，也就是说，扣除库存增加因素，GDP增速是-0.2%。

　　不久前美国公布的数据显示，3月份新屋开工数跌破100万套，较2006年初的高峰期已经累积下降了60%。历史上凡新屋开工数跌幅如此之大，美国经济都难逃衰退。作为房地产市场的领先指标，跌势难止的新屋开工数预示着房价调整远远还没有结束。而新屋开工的急剧下跌也预示着住房投资的大幅缩水，将继续拖累整体经济。

　　上海证券报：接下来美国经济的走势将会如何？它企稳的关键又在哪里？

　　鲁政委：年内未来季度中，美国经济可能进入一种增长率介入-0.5%至0.3%之间的温和衰退。由于金融机构特别是银行收缩资产负债表的总体政策不会在年内发生根本改变，偏紧的信贷条件年内不会发生改变，实体经济反弹很难实现。美国经济企稳的关键：只有房地产市场和其他金融市场走稳、企业融资条件有所改善之后，美国经济才能企稳。

　　陶冬：美国这一轮经济危机实际是一个金融市场危机，当银行信心有所恢复，这一轮危机的急性暴发期可能也就已经过去。什么情况下银行信心可以恢复？我认为是银行对坏账的黑洞大概有个数，银行的资本充足率开始回升。如果能够做到这一点，我相信美国经济可能就见底了。

　　但目前美国经济是不是已经见底？我看未必。目前次贷危机实际上出现了两次比较大的波动，去年底四季度，基本上是拆借市场资金断流，银行之间的互相不信任带来的一次资金恐慌。今年一季度是第二轮，它是以投资银行、对冲基金信贷环境急剧恶化，不得不降低杠杆，抛售手中的筹码带来的金融市场的调整。但是，次贷危机可能不只这两个。美国次贷危机的温床——房地产市场的调整并不完全，银行对他的撇账也不完整。可能会由于美国房地产出现更大的事情导致投资银行出现更大的撇账，我觉得这个可能性是存在的。

　　上海证券报：美国经济进入衰退会对中国出口甚至是中国经济的影响到底有多大？

　　哈继铭：不管美国GDP的增长是正还是负，他的内需增长都是负的，对中国的影响主要是看这块，中国对美国的出口会进一步的回落。同时美国的出口增长比较快，对中国这样的一个经济来说不是好消息，因为他的出口增长快会挤占其他的像欧洲、日本这样的全球出口市场，因为美元在贬值，它的产品更加具有竞争力。而且日本和德国的一些领先指标都显示经济会下滑，最近日本和欧央行也都把经济增速的预测下调。这个对中国会产生一个全球效应，本来美国的经济下降会对中国的出口需求造成回落影响，同时他还影响其他的经济，而这些经济原先从中国的进口还是比较强劲的。

　　而我们自己的投资和出口密切相关，我们的出口占GDP的40%，很多投资都是出口企业投的，出口一旦受阻，到了2009年也会有一个比较明显的回落。

　　但是美国数据里面也有一些对中国短期内看来有利的。美国不会大幅减息了，这样有利于美元趋稳甚至是出现短期的反弹，最近我们也看到美元兑欧元到了最近五个星期的最高水平。美元反弹最终会影响到大宗商品的价格，因为大宗商品是以美元定价，美元走强之后大总商品价格有望回落。这可能在一定程度上降低人们对下半年通胀的一个预期。

　　诸建芳：根据我们的研究，美国经济变化对中国出口还是有显著的影响，美国GDP增长率每增加（或减少）1%，将导致中国对美国出口增加（或减少）6.08%。美国经济变动对机电行业影响最大，对贱金属及其制品、车辆、航空器、船舶及有关运输设备的影响也较大，而对鞋、帽、伞类行业影响相对较小。

　　上海证券报：对下阶段美元走势，各位持何种看法？有观点认为美元有望年底企稳回升，如何看待这个观点？

　　诸建芳：接近年底美元可能出现反转走势。这主要基于两方面的原因，一是预计美国经济年末见底，明年复苏，经济基本面从预期上支持美元走强；二是政治周期因素，11月份美国大选，政府更迭，无论是共和党还是民主党入主白宫，布什的现行政策都将做出调整，如果民主党上台，那么政策调整会更多，削减“双赤字”
（财政赤字和贸易赤字），主张强势美元等，促使国际资本重新流向美国，促进美国经济复苏、美元走强。如果美元反转，石油、黄金、矿产品等价格将随之回落，全球通胀压力减轻，但在年底之前，美元仍将弱势，中国等新兴国家将继续输入型通胀之苦。

　　陶冬：我相信，美元已进入拐点状态。美国利率与欧洲利率预期上的此消彼长，以及美国经济与欧洲经济增长上的此消彼长，已经为美元筑底。如果在今后一段时期再爆出次贷新风暴，不排除美元还有一跌。不过如果没有大的动荡，则美元接近七年的贬值周期可能就此结束。这个过程如果确认，利好美元资产，利好新兴市场股市，利好套利交易。

　　鲁政委：美元很可能在第四季度出现阶段性反弹，然后根据美国数据情况反复震荡。美元第四季度可能反弹的主要依据有：

　　第一，美国与其它经济体降息步调的错位，刺激美元走强。第二，海外资金大规模赴美入市抄底，刺激美元走强。第三，机构超卖美元后的回补，有利美元走强。

　　上海证券报：从去年以来，美联储已连续降息多次，但在降息的同时，美国的通胀问题也不容忽视，美联储是否还有继续降息的空间？这个空间又有多大？

　　鲁政委：在4月30日连续降息25个百分点之后，联邦基金利率达到2.0%。我们认为，联储仍有继续降息空间，最低可将联邦基金利率下调到0.5%左右。由于空间越来越窄，减息工具越来越珍贵，这意味着今后降息步伐将不得不放缓，在通胀压力略有加大时，则可能出现暂停降息的情况。

　　陶冬：美联储正面临一个两难的选择，经济在放缓，金融市场在着火，通胀却在上升，央行面临滞胀的局面。这个在很大程度上对美国货币政策是个掣肘。并且这个问题不仅美国有，欧洲也有，日本也有，中国也有。但是各国对此的处理方法不同。美联储明显是先治理经济，先稳定市场，回过头来再关注通胀问题，这也就是联储为什么大幅减息。联储减不减息最终不是取决于美国通胀问题有多大，而是美国金融市场是不是会爆出新的恐慌性抛售。如果金融市场在今后几个月稳定下来，如果经济增长的风险减少，美国经济的走势像我们刚才所讲的，一个比较浅但是比较长的经济放缓的话，我们相信联储停止减息已经不远了。

　　上海证券报：在美国经济进入衰退，美元不断贬值，美联储持续降息的背景下，中国的货币政策应该如何选择？有何好的政策建议？

　　鲁政委：总的原则是，密切关注国内外经济形势变化，注意政策设计的前瞻性和可逆性，始终为政策预留灵活性空间，采取小幅、低频操作模式（这是为观察形式形势变化留出时间）。

　　在当前，应当继续以平和方式收紧流动性（在手段上，应更多依靠市场化的公开市场操作），特别在市场情绪微妙时避免采取高举高打方式。同时，避免继续加息。

　　高度关注出现美元反弹时的金融风险。当前引导外汇资金流入政策的设计，应当充分考虑一朝外汇大幅流出时的货币金融风险，预留必要的可逆性；政策还应着力引导国内经济主体改变汇改以来形成的人民币“只会升不会贬”的思维定势，避免美元反弹时货币错配诱发的风险。

　　哈继铭：通胀是当前中国经济面临的主要问题，但是我们认为，虽然通胀形势严峻，中国却未必需要加息。我们看了64个新兴市场经济最近的通胀情况以及他们的应对货币政策，发现有一半左右的国家加息，另一半没有加息甚至是减息，而且加息和这些国家的通胀不是负相关，不是加了息通胀就下来，相反还有一些正相关，加息之后通胀还上去，因为这种通胀大量是输入型通胀，原材料价格的上升，这个时候加息之后财务成本也提高了，导致这些国家的通胀压力更大。也有一些是因为加息之后有更多的热钱流入，使得它们的货币供给加快，进一步推高通胀。

　　另外一个是汇率升值，64个国家中有80%以上采用了升值来抵御通胀，升值升得越快的国家通胀相对越小，我觉得这种通胀更好的应对方法是升值而不是加息。

　　话题嘉宾：

　　瑞士信贷董事总经理、亚洲区首席经济分析师 陶 冬

　　中信证券首席宏观分析师 诸建芳

　　兴业银行资金营运中心首席经济学家 鲁政委

　　中金公司首席经济学家

　　哈继铭