美元被大量抛售可能性增加 美复苏前景黯淡

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近段时间以来，美元持续走低，并创出金融危机爆发以来的历史最低点。对此，孙冶方经济学奖获得者、南开大学虚拟经济与管理研究中心主任刘骏民分析认为，在美国经济恢复乏力的情况下，市场很容易出现对美元资产的恐慌，加上美国的巨额财政赤字，美国经济复苏的前景依

然暗淡。

美国经济运行方式发生改变

刘骏民介绍说，美国国际收支的转变发生在20世纪70年代。此前，美国从50年代到60年代期间经常项目国际收支一直是顺差，金融项目的国际收支则一直是逆差。这意味着美国通过金融项目的国际收支逆差向世界提供流动性，也就是美元贷款和美元援助(如战后的马歇尔计划)，境外各国再用美元购买美国生产的各种产品，这个时期美国是真正的世界工厂，美国经济靠汽车、钢铁和建筑这三大支柱来推动，美国经济是以实体经济为核心的经济。

从1982年开始直到现在，美国国际收支的经常项目持续逆差(只有1991年一年是顺差)，金融项目则持续顺差，这与70年代以前完全相反。美国通过经常项目逆差输出美元(购进商品和资源)，对美国贸易顺差的各个国家再用美元购买美国国债和其他金融资产。美元通过金融项目的国际收支逆差流回美国，在相当长的时期内由于美国经常项目逆差与金融项目顺差大致持平，保持了美元汇率的基本稳定。也正是这个稳定的美元循环，维持了美元国际本位货币的地位，导致了美国经济的去工业化和经济虚拟化。

"美国经济的虚拟化不是日本的经济泡沫化"，刘骏民认为，泡沫经济主要是指资产价格不断上升，最终导致价格泡沫破灭。而经济虚拟化则是金融资产的品种和数量不断膨胀，资产价格上升却不是主要的。经济虚拟化发展不是靠资产价格的泡沫来赚钱，而是要靠金融杠杆来赚钱。一是靠金融杠杆将稳定或较稳定的收入流放大为资产，这就可以创造出巨大的货币利润；二是在二级市场上(主要是各种债券二级市场上)通过金融杠杆买卖资产，可以将微小的价格波动放大为巨大的货币收入。

南开大学虚拟经济与管理研究中心讲师张云说，美国庞大的虚拟经济既可以吸收大量的流动性，同时也在创造货币财富，创造支付手段(至少是节约了大量的现金)，这使得美国的未到期虚拟资产总额达到了400-500万亿美元，而美国的GDP只有12-14万亿美元。经济虚拟化就是杠杆化，如果将美国全部未到期虚拟资产总值与其GDP相比，就得到美国整体经济的"虚拟化度"(也是其杠杆化度)，它已经达到了30-40倍的水平。

"虚拟化"使美元信心发生动摇

近半年来美元进入贬值通道，美元指数大幅下跌。市场投资者将资金更多集中于其他金融产品，大量的资金开始进入到美元以外的资产领域中。刘骏民认为，次贷危机之后，由于美国政府对金融和房地产业的强势介入，美国的自由化环境已经破坏得相当严重。当自由经济的核心价值观受到挑战，金融自由化的环境被强势政府抑制的情况下，恢复美国核心经济(金融与房地产服务业)就一定会困难重重。美国的证券业不能恢复往日繁荣，境外持有美元的企业、个人和政府就会削减持有美元资产的规模。而黄金非货币化之后，美元的支柱就是美国的虚拟经济。"对美国虚拟经济丧失信心，美元就岌岌可危了"。

2009年10月，国际市场上曾出现过短暂的抛售美元资产和美元的风潮，抛售是由英国《独立报》的一篇报道引起的，报道称阿拉伯国家、中国、俄罗斯、日本和法国正在秘密商讨停止用美元结算石油交易的事宜，转而采用一揽子货币进行结算。虽然这些国家迅速否认或表示并不知情，但仍然引起投资者大量抛售美元之势，当天美元兑日元汇率下跌
0.5%，欧元升值0.6%。

谣言之所以能够引发抛售美元的风潮，张云表示，根本原因还是美元与美元支柱已经虚拟化了，虚拟化的价值系统是心理支撑的价格系统，在美国经济恢复乏力的情况下，很容易引起对美元资产的恐慌，这就是美元未来前景黯淡的根本。

刘骏民认为，这件事有三点启示：一是投资者对美元信心不足，正在从经不起风吹草动向逐渐对美元汇率下跌产生恐惧发展；二是至少投资者认为许多国家的官方也开始不相信美国真的有能力保持美元强势，因此他们害怕这些国家最终会采取回避美元损失的措施引起美元危机；三是改用其他货币结算已经被公众看作是中、俄、印甚至日本等国家的共同利益所在，有共同利益才可能共谋美元地位。

张云认为，美国经济的虚拟化是在金融自由化的环境中繁荣起来的，失去这个条件，美国1/3经济的保障就再也不能有往日的繁荣，没有这个高价经济的带领，美国整个经济就需要寻找新的引擎。限制了新的金融资产创造，就一定会使投资者对老资产兴趣减弱。没有了活跃的金融创新以及广泛和大规模的金融杠杆活动，美国的虚拟经济也就失去了动力。

美元资产可能被大规模抛售

张云说，从IM
F最近公布的资料看，美元占官方外汇总储备的比例在缩小，从欧元出现之初的70%下降到危机前的64%，现在则下降到了62%。由于持有千亿美元及以下的国家往往会随时根据市场情况调整外汇储备构成，以避免损失，这组数据充分表明了官方储备当

局减持美元资产的倾向。

真正的风险在于：一旦投机者意识到境外美元资产过多以及美国实体经济基本面的问题，开始对美元投机，最初的交易就可能通过金融杠杆被迅速放大，引发危机，而危机一旦露头，较小的外汇储备国家往往会像企业一样趋利避害，特别是那些有外汇主权基金的国家，它们不是美元的稳定因素，在美元出问题时它们往往会起推波助澜的作用。

此外，私人资本也必将会越来越加速减持美元资产。刘骏民说，金融危机严重打击了美国的各类金融资产，许多业务停顿或大幅度萎缩。但目前美国金融业中的传统业务已经恢复，如存贷款业务、抵押贷
款 业 务 、 股 票 买 卖 和 发 行 业 务等，而金融创新和各类债券的衍生物交易则很难恢复危机前的繁荣程度和业务规模。

刘骏民认为，去杠杆化和加强金融监管的趋势决定了靠杠杆化为生 的 证 券 业 不 可 能 再 有 往 日 的
辉煌，所以在此情势下寻找美元替代品是越来越明智的投资选择，目前仅仅由于欧元经常比美元还遭，使得人们一时找不到明显的替代品。既使如此，寻找替代品的趋势还是越来越明显。

私人寻找美元的替代品并不困难，比如，美元贬值就带来了许多非美元货币的升值。今年3月初以来，巴西、南非和韩国的货币对美元分别升值约38%、34%和31%，同期俄罗斯卢布和印度卢比分别对美元升值约24%和10%。刘骏民认为，当世界上有大约1-2万亿美元开始因寻求避险而被转手的时候，美元危机就会出现，而美元替代资产达到1至2万亿美元的规模并不困难。

"与制造业不同，在虚拟经济中，羊群效应，蝴蝶效应都会随时发生，将小事件扩散并放大成巨大的金融风暴。"刘骏民说。

"流动性陷阱"显示美经济前景暗淡

刘骏民说，经济学理论中有"流动性陷阱"概念，就是说在利息率很低的时候，利息率的调节作用就消失了，这时人们对现金的偏好无穷大，利息率无论怎样低人们也不再愿意持有任何资产，只希望持有现金。这种情况意味着投资停止，经济运行陷于停顿。

美国财政部近日公布的报告显示，2009财年，经济危机导致美国政府财政收入只有2
.1万亿美元，比上一财年下降16.6%；但一系列经济刺激措施和救市计划导致政府开支达到3.52万亿美元，比上一财年增加18.2%。美国政府财政赤字达到创纪录的1.42万亿美元。

刘骏民认为，在20世纪60-70年代，货币供应量增长必然会引起物价上升，也就是引起通货膨胀；到90年代以后，货币供应量增长往往不是引起物价上涨，而是引起资产价格上涨。在当前的这次金融危机中，如此之快的货币供应增加，不但物价没有上涨，资产价格也没有上涨，资产价值还在大幅度缩水。这与美国任何时期都不同，已经维持了一年的这种状态并没有明显缓和的迹象，这就说明美国还处在流动性陷阱的状态中，人们持有现金不愿投资的状态没有根本改变。在这种状态下，只能恢复传统的存贷款业务和股票、国债业务，美国证券业的繁荣还远远看不到。

刘骏民说，美国的救市措施导致美国政府的财政赤字大幅度增长，如此之巨的筹资，如果完全在境内就必然会引起国内的通货膨胀，如果在境外筹集就必然引起更大的经常项目逆差。因为只有美国才发行美元，美国境外的美元也是美国提供的，在美联储还在增发货币的时候，美元没有退出流通领域的任何出口，惟一的途径就是贬值。美元境内的大幅度增加意味着美元境内购买力下降，必然引起美元境外购买力的下降，也就是美元贬值。

更为严重的问题是，美国要减少财政赤字就意味着实行紧缩政策，就要牺牲经济增长和就业。因此美国经济的巨额财政赤字和短期内难于削减的预期已经引起了越来越多投资者的疑虑，将会进一步打击投资者的信心，美国经济全面复苏的前景依然暗淡。